De snelle stijging van de kapitaalmarktrente vanaf 2022 heeft grote gevolgen gehad voor de vastgoedsector. Zo is het transactievolume het afgelopen jaar gehalveerd. Welke krachten bepalen eigenlijk de hoogte van de rente? Wat kun je doen om de gevolgen voor een vastgoedportefeuille te beperken? En wat zijn vroege indicatoren dat de rente gaat bewegen? Daarover spraken David Rijsbergen (DNB) en Vinoo Khandekar (a.s.r. real estate) tijdens de alumnibijeenkomst die de ASRE op 26 juni 2024 organiseerde in samenwerking met FRESH Professionals.
Eén van de belangrijkste taken van DNB als centrale bank is het uitvoeren van het monetaire beleid om de prijzen stabiel te houden, vertelt David Rijsbergen, hoofd van de afdeling Macroprudentiële analyse en beleid van DNB. Dit doet DNB niet alleen, maar als onderdeel van het eurogebied. Nederland is namelijk één van de twintig Europese landen die de euro als munt heeft en elke zes weken met een afgevaardigde – voor ons is dat Klaas Knot – het monetaire beleid bepaalt van de Europese Centrale Bank in Frankfurt.
Om een plots oplopende inflatie te beteugelen kan de ECB de beleidsrente verhogen – officieel de deposit facility rate. Dit is de rente die commerciële banken ontvangen wanneer ze geld een nachtje stallen bij de ECB. “Deze beleidsrente werkt direct door in andere korte rentes. Rentes voor leningen met een langere looptijd zijn op deze manier lastiger te beïnvloeden. Daarvoor kan de ECB aanvullende instrumenten inzetten als het opkopen ven obligaties, de zogeheten quantative easing.” Ook kan de centrale bank forward guidance gebruiken, waarmee ze aankondigingen over de toekomstige rente doet. Bijvoorbeeld dat de bank de beleidsrente het komende halfjaar niet zal verhogen.
De rente wordt beïnvloed door structurele factoren als investeringen, productiviteit, vergrijzing en het overheidsbeleid. Daarnaast spelen economische schokken als een oliecrisis (1973, 1979), financiële crisis (2008-2009) of pandemie (2020-2022) een rol. “Net als elders in de economie is de rente de uitkomst van vraag en aanbod. Rente is de prijs die je betaalt voor geld. En sinds de jaren tachtig is de rente eigenlijk bijna continu gedaald van een niveau van ruim tien procent, tot bijna nul kort voor het begin van de pandemie.”
Vergrijzing stuwt inflatie
Een belangrijke aanleiding voor die prijsdaling is de vergrijzing. “Ouderen sparen meer en besteden minder. Daardoor is er meer aanbod van geld. De vergrijzing valt samen met een teruggang van investeringen door bedrijven in Europa. Daardoor loopt de vraag naar geld terug. Ook dat drukt de prijs.” En dan is er nog de toegenomen onzekerheid door oorlogen, economische crises en andere onverwachte gebeurtenissen als de pandemie.
Rijsbergen vraagt de aanwezigen welk renteniveau ze over een jaar verwachten. Dat wordt 3,25 procent, zegt een toehoorder. De rente is nu 3,75 en de ECB heeft twee verlagingen met 25 basispunten aangekondigd, redeneert hij. Een ander denkt 3,5 procent. Een stabiele rente van 3,5 procent zou hem als vastgoedontwikkelaar goed uitkomen. Maar wat denkt Rijsbergen zelf, wil de zaal weten. “De ECB kijkt daarvoor naar de inflatie in het hele eurogebied. Als die voldoende richting het doel van 2 procent beweegt, kan de rente weer wat omlaag. Dat is nu het geval. Volgens de ECB-ramingen zal de inflatie tot eind 2024 nog schommelingen vertonen, maar neemt deze erna af tot 2 procent. Daarom heeft de ECB de rente voor het eerst verlaagd en worden door de markt meer renteverlagingen verwacht. Een onzekere factor daarbij vormen de lonen, die best hard stijgen. De angst is dat de loonstijging zich vertaalt in stijgende prijzen, wat een opwaarts effect heeft op inflatie.”
Voorspellen is lastig
Wie wil weten wat anderen denken dat de rente gaat doen, kan kijken naar futures, swaps en forwards op de financiële markten. Maar ook de financiële markten vinden het lastig de rente te voorspellen, toont Rijsbergen met een grafiek waarin de hoogte van de rentedaling afneemt naarmate de voorspelling korter geleden is gedaan.
Vastgoed is een belangrijke component in de financiële stabiliteit in Nederland, stelt Rijsbergen. Nederlandse banken, pensioenfondsen en verzekeraars hebben bij elkaar 360 miljard euro aan leningen uitstaan op de vastgoedmarkt. Als de waarde van vastgoed sterk daalt, kan dat de balanspositie van financiële instellingen snel raken. Daarom is dit een markt die DNB nauwlettend volgt.
Stabiele economische groei
“Waarom streeft de ECB naar een inflatie van 2 procent?”, wil een toehoorder weten. Rijsbergen vertelt dat dit het ideale cijfer is om een economie op stabiele voet te laten groeien. “Je wilt wegblijven bij de nul procent, als prijzen dalen stellen consumenten hun aankopen uit. Tegelijk is het belangrijk om vast te houden aan een inflatiedoelstelling: je kunt tijdens de wedstrijd niet de doelpalen verschuiven. Dat gaat ten koste van je geloofwaardigheid als centrale bank.”
Hoofd Research & Intelligence Vinoo Khandekar van vastgoedbelegger a.s.r. real estate maakt een onderscheid tussen de economie, de gebruikersmarkt en de beleggersmarkt. “Als de rente stijgt, zie je businesscases door het ijs zakken. Investeringen nemen af. Dat is slecht voor de economische groei. Consumenten gaan op een zeker moment sparen, in plaats van uitgeven.” Naar vastgoed kijkt hij vanuit het perspectief van alternatieve investeringen als aandelen of obligaties.
Beperkt aanbod
In de gebruikersmarkt speelt de haalbaarheid van nieuwbouw een rol. Daardoor is het aanbod nu beperkt. “Dat geeft de markt op een zeker moment weer een steuntje in de rug om uit het dal te kruipen. Anders ligt dat met de uitbreidingsvraag door bedrijven, die wordt direct geremd door een hogere rente.”
De hogere rentestand is nog niet volledig verwerkt in de leningen van vastgoedbeleggers, weet Khandekar. Hij wijst op een onderzoek van CBRE uit begin 2023 naar de herfinanciering van vastgoedleningen in de Europese vastgoedmarkt. “In 2025 en 2026 staat ons daar nog wat te wachten.” Tenzij de komende tijd de waarde van vastgoed stijgt, tekent hij aan, dan wordt herfinancieren een stuk eenvoudiger.
Dat bij een stijging van de rente de waarde van vastgoed daalt, is geen wetmatigheid, stelt Khandekar. Hij toont een grafiek waaruit blijkt dat die correlatie tot 2013 positief was. “Andere factoren als de marktgroei hadden een grotere invloed dan de rente. Pas na 2013 wordt de negatief positief. Wij hebben ook berekend hoelang een renteverhoging van de ECB doorwerkt in vastgoedwaarderingen. Dat is één tot twee jaar. De laatste renteverhoging was in september 2023, dus het effect daarvan is pas in 2025 weggeëbd.”
Particulieren leveren liquiditeit
De liquiditeit in de markt komt nu vooral van particuliere investeerders, die zijn actiever aan het einde van de cyclus, weet hij. Zij hoeven immers niet altijd een beroep te doen op de kapitaalmarkt, stelt Khandekar. “De grote institutionele beleggers staan er niet om bekend als eerste een move te maken. Het zijn bijvoorbeeld ondernemers die hun bedrijf hebben verkocht en family offices”, weet hij.
In alle grote assetklassen zit nog wel muziek, stelt hij zijn gehoor gerust. Nederlandse woningen hebben te maken met verdergaande regulering, maar hebben een sterke vraag-aanbodverhouding. Ook kantoorbeleggingen zijn volgens Khandekar op hoofdlijnen nog wel positief, hoewel de polarisatie vergroot. “En winkels krabbelen op uit een heel diep dal. Daar ontstaat momentum.”
Maatregelen tegen rentefluctuaties
Khandekar noemt tot slot een aantal maatregelen die vastgoedprofessionals kunnen treffen om de gevolgen van rentefluctuaties te beperken. “Reken conservatief, kijk uit met te veel leverage. En kies je markt zorgvuldig. Zweden, Spanje? Afhankelijk van je financiering zijn dit volatiele markten. Voor fondsmanager gelden dezelfde adviezen: ga voor vaste rentes en gebruik derivaten om je positie te hedgen.”
Meer weten?
Wil je meer weten over het effect van de rente op vastgoedbeleggingen? In de masteropleidingen MRE en MSRE komt dit onderwerp volop aan bod, evenals in kortere opleidingen als Beleggen in vastgoedportefeuilles en Vastgoedfinanciering.
Wie?
David Rijsbergen is hoofd van de afdeling Macroprudentiële analyse en beleid van DNB en werkt al ruim vijftien jaar bij de bank. Macroprudentieel beleid richt zich op het beperken van systeemrisico’s in de financiële sector. Via toezicht op het financiële systeem poogt het kwetsbaarheden en de verspreiding daarvan naar de reële economie te beperken. Rijsbergen promoveerde in 2018 aan de Amsterdamse Vrije Universiteit op het proefschrift “Essays on the efficiency of pension funds and financial markets”.
Vinoo Khandekar is hoofd Research & Intelligence bij de Nederlandse institutionele belegger a.s.r. real estate. Zijn afdeling is een onafhankelijk, strategisch sparringpartner en aanjager van innovatie binnen a.s.r. real estate. Het team geeft datagedreven advies en visies over vastgoedmarkten, fondsstrategieën en fondsselectie in Nederland, Europa, de Verenigde Staten en Azië-Pacific.
Bekijk hier de slides van Rijsbergen en Khandekar.